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历史上,由于三季度债券供给量是全年的最高峰,容易出现供需矛盾而推高债券收益率,或者使得三季度债市的表现明显弱于其他几个季度。对于债券投资者而言,每年下半年都是尤其需要关注的时段,尤其是对全年业绩考核的交易型投资者,无论上半年是否赚钱,业绩是否领先,如果下半年稍有不慎没有追上行情或者亏钱,那么奖金可能就不翼而飞。下半年值得关注的原因在于,从历史上来看,三季度存在所谓的“三季度魔咒”,即三季度一般是全年债券供给的最高峰,容易出现供需矛盾,不少年份三季度收益率都是上升的,即使三季度收益率下降,可能三季度的表现也要弱于其他几个季度。而四季度往往是收益率波动性最大的季度,容易出现方向性的切换,比较典型的是2008年次贷危机,四季度利率大幅下降,2010年开始收紧货币政策,四季度收益率大幅上升,2013年钱荒四季度收益率大幅上升,2016年四季度开始去杠杆,特朗普当选总统,收益率大幅上升,2017年四季度供需关系弱于预期,收益率大幅上升。也正因为三季度和四季度的这些特征,其实债券投资者的命运很大程度上是下半年决定的。这也提醒我们高度关注下半年行情的各种可能变化。

首先需要关注三季度魔咒。所谓的“三季度魔咒”其实是一种利率债发行节奏的供给特征。每年一季度,由于需要等待3月份两会之后,人大批复了预算报告才能启动国债和地方债的净发行计划,因此一季度一般而言利率债供给量是比较低的,即所谓的债券真空期。二三季度一般是利率债的供给高峰。尤其是三季度的供给压力会比二季度更高。从统计数据来看,三季度利率债净增量平均占到全年的30%-35%,比二季度高出2-3个百分点(图18),而一季度和四季度的占比大约在15%和23%。由于三季度供给压力更大,因此三季度收益率容易出现上升(图19)。比如在2009年到2013年,有连续几年债券收益率都在三季度上升,三季度市场表现也往往弱于其他几个季度。

银行配置需求减弱将加剧地方债的挤出效应,可能推动其他类型债券收益率上升,收益率曲线可能变陡。在三季度供给压力上升的情况下,需求成为关键因素。但三季度来看,配置需求可能偏弱。从银行表内自营资金来看,由于存款增长乏力(不仅中小银行存款增长偏慢,连四大行的存款增长也偏慢),导致银行今年总体配债额度有所收缩。而在上半年供给压力不大,而银行有早买早收益驱动的情况下,上半年银行的配置需求尚可。但下半年来看,银行自营资金的配置力量可能跟不上,尤其是三季度供给压力这么大,国有银行和不少股份制银行的精力可能集中用于消化地方债(图26)。毕竟地方债可以配套财政资金,相比于国债和政策性银行债,对于银行自营资金的吸引力更高。尤其是今年财政部和各地方政府可以接受地方债和国债之间利差逐步扩大,吸引更多的投资者。如果地方债和国债的利差从此前的40-50bp逐步扩大到70-90bp,那么地方债将比国债和政策性银行债更有吸引力,在资金有限的情况下,可能会对国债和政策性银行债形成挤出效应。比如,地方债和同期限政策性银行债的收益率就在逐步接近(图27)。

“中交建收购爱康公司本来是一桩双赢的商业交易,其被否决,对双方都造成损失,而加方的损失恐怕更大,”发言人说。

在加拿大建筑工程企业中位列三甲的爱康起家于1877年,其公司总部位于多伦多,并于1987年在多伦多证券交易所上市。主营业务包括基础设施、能源工程、采矿基建(合同采矿)以及特许经营等四大板块。该公司曾参与建造加拿大诸多地标建筑,如多伦多的加拿大国家电视塔、温哥华的天车轻轨、哈利法克斯造船厂等。

但我们认为今年三季度的供给压力还是值得关注的,虽然今年前两个季度算的上是个小牛市,但其实前两个季度的供给压力都是比较低的(图20),尤其是今年地方债发行节奏缓慢,加上前两个季度境外机构和非银机构都增加了债券配置,使得今年债券供需矛盾和压力暂时被化解了。但一旦地方债开始密集发行,供给在三季度开始放量,而境外机构和非银机构子弹都已经不多的情况下,银行今年配置需求减弱的情况会显现的比较明显,可能会推动债券收益率回升,使得三季度债市的表现要差于一二季度。

遇饭馆起火他扛出煤气罐专业灭火近日收到感谢信

亚心网讯(文/记者董潇涵图/受访者提供)“灭火、救援是我的职责,没想到那次相助他们记在了心上。”4月1日,新疆消防员李也在电话里告诉记者。原来,李也回山东老家探亲期间,见路边一家餐厅起火,主动上前扑救。近日,他收到来自山东禹城的一面锦旗、一封感谢信和一封表扬信。

对于新增类地方债,上面分析到,净增量在2.6-2.7万亿,加上8400亿到期量,发行量将在3.5万亿左右。而目前新增类地方债前面5个月只发行了500多亿,那么仍将有近3.4万亿要在剩余的7个月发完,平均每个月要发行近5000亿。考虑到一般12月份很少发行地方债,加上目前6月份来看,新增类地方债的发行进度依然很慢,那么3.4万亿的新增类可能会比较集中在7-11月份的5个月中发行,那么月度的平均发行量可能就会接近7000亿,而且三季度可能更集中一些。加上置换类地方债未来3个月每个月也有2000多亿发向市场,那么三季度单月地方债的平均发行量很可能会在1万亿以上(净增量达到9000亿以上)。而在2017年,没有任何一个月的地方债单月发行量超过1万亿,即使最高峰的7月份,去年地方债发行量最高也只有8453亿。而这只是地方债的情况,如果考虑国债和政策性银行债的净增量,比如去年下半年每个月国债和政策性银行债净增量合计平均在2900亿的水平(今年国债和政策性银行债发行节奏略快于去年,下半年月均净增量可能比2900亿低一些)。那么就三季度而言,利率债的月均净增量可能会达到1.0-1.2万亿。三季度合计就是3.0-3.6万亿的净增量(这个净增量是考虑了定向置换债的,即这个净增量是完全发向市场,需要市场用资金承接的,图23)。对比历史数据,单季度净增量最高峰是2016年二季度,净增量3.5万亿(如果剔除7000亿的定向置换地方债,2016年二季度实际上发向市场的净增量为2.8万亿),而过去三年,每年三季度利率债的净增量在2.0-2.3万亿(如果剔除定向置换地方债,发向市场的净增量在1.6-2万亿)。按照这个对比而言,那么今年三季度发向市场的利率债净增量差不多是往年三季度的近两倍(对,您没看错,是两倍)。即便我们再保守一些,低估一些,那么至少比往年三季度多出来1万亿的净增量也是妥妥的。这就可以看出来今年三季度的利率债净增量压力确实比较大,是创历史新高的。四季度来看,净增量会比三季度低一些,但也应该在1.5万亿-1.7万亿的水平,而四季度的净增量压力可能跟往年差不多。因此,相比之下,三季度将是供给压力最高峰。综合来看,按照我们测算,今年利率债整体净增量高于去年,如果剔除定向置换债,将高出更为明显(图24)。其中,地方债和国债年内剩余的净增量压力明显高于政策性银行债(图25)。

中国驻加拿大大使馆新闻发言人说,我们对中交建收购加爱康公司被否决感到遗憾和失望。加政府对外来投资收购进行安全审查是加内部事务,我们不予干涉。但我们不赞成以国家安全为由,将有关收购政治化。

新增类地方债今年的发行量将显著高于以往几年。我们在5月12日的周报《供给将至,曲线仍趋陡》中分析过,我们预计今年新增类地方债的净增量将得到2.6-2.7万亿,包括8300亿一般类新增地方债、13500亿专项类新增地方债和大约5000-6000亿的专项债限额和余额之间可以发债的弹性部分(限额和余额的差超过1万亿,不一定今年都能全发完,但保守估计可能会发几千亿)。而2016年和2017年的新增类地方债的净增量大约在1.2万亿和1.6万亿。此外,今年还需要考虑地方债的到期量影响。去年地方债到期量只有2400亿,而今年有8400亿,到期量显著高于往年。而按照财库61号文,地方政府今年可以针对到期量进行借新还旧,而往年在到期量不高的情况下,没有专门的借新还旧的地方债。按照此前的分析,今年置换类地方债有1.7-1.8万亿,新增类地方债净增量约2.6-2.7万亿,合计4.3-4.5万亿,如果加上到期量的8400亿,那么总发行量将高达5.2万亿左右,比去年的4.35万亿要高不少。

李也说,1个多月前他休假到家乡山东禹城市探亲。由于在消防中队训练习惯了,他每天下午都要跑步。2月27日17时许,他出门跑步过程中,发现禹城市交通西路一家快餐馆内浓烟弥漫。职业的本能促使李也连忙扒开围观人群冲进餐馆,看到餐馆内有几人正在慌乱地扑打明火,可火势却越来越大,“我上去问店主什么着火了?才得知是店主在厨房炼油时,引燃了装有几十公斤油、1米多高的油桶”。

随后,李也用干粉灭火器压制火势。因为是油火,火势很难控制,他赶紧让店主将洗衣粉用水溶解,采用洗衣粉泡沫稀释油,再和干粉灭火轮换交替扑救大火。火势得到有效控制,五六分钟后,当地的消防人员赶到了。大火扑灭后,李也刚要走,店主楚俊洋一把拉住他表示感谢,问他名字,李也只说他是新疆消防员就离开了。

爱康集团已在23日对媒体回应表示,对政府的决定感到失望。

综合来看,我们认为三季度债券供需矛盾将会激化,尤其是对于长久期的利率债的供需关系更为不利,可能会导致收益率曲线上升,长端利率的升幅可能会大于短端,收益率曲线变陡。而货币政策未来几个月是否会进一步放松来缓解这种供需矛盾有待观察,或者即使放松,可能对于解决中短端利率债供给有一定帮助,但对于解决长久期利率债供给,帮助不大。对于交易型机构而言,我们建议可以先观望,等待利率回升一些再度介入可能更合适,供需压力可能在四季度有所缓解。

今年地方债发行节奏缓慢,预计三季度供给将明显放量,三季度魔咒再现。关于今年债券供给压力,其实我们在过去的报告中有多次探讨。不过,从实际情况来看,供给姗姗来迟,一直未出现真正意义上的供给压力释放。不过迟到并不意味着不到,我们认为今年三季度债券的供给压力将显著释放,尤其是地方债的压力尤为显著,不得不提防。

凭着多年的救援经验,李也判断火灾只是初期阶段。他从店里拽下一条毛巾,在水里浸湿后捂住口鼻,钻进了浓烟弥漫的厨房,先摸索着关闭了厨房电源。“油桶已形成流淌火,离煤气罐不远,很危险。我赶紧将煤气罐拎了出来。”李也说,他还疏散了店内灭火人员,让围观群众也远离。

而上半年贡献了比较大配置力量的境外机构和非银机构,下半年来看,子弹也会减少。毕竟目前债券收益率比年初下降的情况下,中美利差压缩,加上美元走强,境外机构的配置需求没有年初那么高,而今年境外机构其实在国债品种上贡献了较大的配置力量,而下半年会减弱。对于非银机构而言,在货币政策没有进一步大幅放松情况下,非银机构的杠杆也难以更加明显提升,而且非银机构在目前信用债违约风险上升的情况下,负债资金规模增加缓慢,也没有更多的新增资金去大幅增加利率债配置。

这些原因导致了今年地方债发行比较缓慢。不过该发的还是需要发的,如果上半年发行量偏低,就意味着供给会非常集中在三四季度,尤其是三季度。这就是为何不能低估三季度债市的供给压力。

李也今年27岁,在库尔勒市公安消防大队新城中队当消防员已经7年了。

中国外交部发言人陆慷24日已在北京对此事作出回应表示,中方一向反对把相关经贸投资活动政治化,反对动辄以国家安全为由进行政治干预的错误做法。中方希望加方能够摒弃偏见,为中国企业赴加投资提供更加公平良好的环境。

我们不妨更细的测算接下来几个月地方债的供给压力。首先,今年置换类地方债的总发行量在1.7-1.8万亿(图22)。按照财政部公布的4月末数据,截至到4月末,待置换的余额是1.34万亿。5月份置换类地方债发行了3058亿。意味着截至5月末,置换类地方债剩余1万亿出头。而置换类地方债要求在8月底之前发完,意味着接下来每个月平均仍需要发行3000多亿的置换类地方债,考虑到今年置换类地方债中,有25%-30%的比例是定向置换的,剔除定向置换部分,意味着未来3个月,每个月仍有2000多亿的置换类地方债需要发向市场。

加官方在23日股市收盘后宣布否决收购的决定。在官方公布否决消息之前的最近半年间,爱康公司在多伦多证交所的股价下滑已超过11%。24日,该公司股价大幅下跌15.4%。(完)

今年地方债与往年最大的不同点在于发行节奏缓慢。今年前5个月,地方债的累积发行量大约是9000亿,而2016年和2017年前5个月分别是2.5万亿和1.35万亿(图21)。而地方债发行缓慢,主要是两个方面的原因造成的:(1)置换类地方债今年是最后一年,发行量少于过去几年。由于置换类地方债是不需要等待3月份人大批复预算额度就可以发行的。往年一般2月份开始就会有置换类地方债的发行。今年置换类地方债也是从2月份开始发的,不过今年存量的置换类地方债在1.7-1.8万亿,其实是少于过去几年的(2015、2016和2017年置换类地方债发行量分别为3.2万亿、4.8万亿和2.8万亿)。所以,尽管置换类地方债可以更早的发行,但今年这块的量减少,使得前几个月置换类地方债的发行量也是显著少于过去几年的(今年前5个月置换类地方债发行了8000亿,少于去年同期的1.2万亿)。(2)新增类地方债发行明显变慢。今年地方债供给的大头不是置换类地方债,而是新增类地方债。新增类地方债的发行量将显著高于过去几年。不过,今年新增类地方债的发行进度特别慢,前5个月只发行了500多亿。新增类地方债发行缓慢,与今年两会会期较以往更长,而且地方政府换届,导致了审批速度明显变慢有关。今年地方债的上报发行方案是5月份才启动的,往年一般在两会后,3-4月份就开始启动。另外,今年新增类地方债供给的大头又集中在专项地方债,即项目收益率债。这类型债券一般需要不少的前期准备工作,包括项目的评估,盈利能力测算和会计核计,因此也比发行一般地方债需要更多的准备时间。

另外,在资管新规下,银行理财要正式开始向新规过度,在细则相对较为严格的情况下,银行一旦不能按照过去的资金池运作模式,那么理财的规模可能会出现净下降,导致其配置需求减弱,尤其是银行如果希望按照摊余成本计价,对长久期利率债的配置需求会进一步下降,导致银行一方面没有更多资金净增加债券配置需求,另一方面从期限结构上可能逐步偏向中短期债券,导致长久期利率债的整体市场需求进一步下降。

从2014年以来,三季度魔咒的现象没有过往那么突出,2014年到2016年,三季度债券收益率都是下降的。主因是从2014年以来,货币政策逐步放松,并且由于影子银行的扩张,银行同业业务和理财业务的超常规发展使得债券配置需求比较旺盛,从而消化了债券的供给压力。而在2017年,债券收益率在三季度的升幅也显著小于其他几个季度,是全年表现最好的季度。源于去年4月份银监会“三三四”的规范文件出台后,收益率在5-6月份大幅上升,而央行在去年6月后有所放松,因此收益率在7月份明显回落,使得市场压力有所缓解。这正因为有几年三季度魔咒不是那么突出了,市场也渐渐忽略了三季度供给压力可能造成的冲击。

“我们核实信息查到救火小伙子叫李也,前段时间联系上了他。我们也很佩服他的勇敢和无私。”禹津社区书记程青风说,所以当楚俊洋给李也寄感谢信和锦旗时,社区也寄来了表扬信。

发言人同时表示,中国政府坚持奉行互利共赢的对外开放政策,希望加方客观理性看待中国的发展和中国国有企业,同中方相向而行,为两国经贸合作的健康发展创造有利条件。

左图:李也收到的感谢信和表扬信;右图:李也收到的锦旗。

中金固收三季度债券供需矛盾将会激化

历史上,由于三季度债券供给量是全年的最高峰,容易出现供需矛盾而推高债券收益率,或者使得三季度债市的表现明显弱于其他几个季度。对于债券投资者而言,每年下半年都是尤其

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